Englafjárfestingar 101 - verðmat, eignarhlutur og eignarhald

Hvað þarf ég að vita um verðmat, eignarhlut og eignarhald?

Englafjárfesting er fjárfesting einstaklings í ungu, óskráðu fyrirtæki sem er yfirleitt á fyrstu stigum vaxtar.

Í síðustu grein skoðuðum við hvernig hægt er að meta teymi, markað, viðskiptalíkan og þær forsendur sem þurfa að standast. En jafnvel þegar þú hefur trú á félaginu stendur eftir önnur spurning:

Hvað færðu í raun fyrir fjárfestinguna?

Svarið felst ekki aðeins í einni prósentutölu. Verðmat, eignarhlutur, réttindi og möguleg framtíðarútþynning mynda eina heild.

Eftir lesturinn ættir þú að geta reiknað einfalt eignarhlutfall, lesið grunnatriði eignarhaldsyfirlits (e. Cap table) og spurt hvaða réttindi og framtíðaráhrif fylgja fjárfestingunni.

Verðmat fyrir og eftir fjárfestingu

Þegar félag sækir nýtt hlutafé er yfirleitt rætt um verðmat fyrir fjárfestingu og verðmat eftir fjárfestingu. Verðmat fyrir fjárfestingu er umsamið virði félagsins áður en nýja fjármagnið kemur inn. Verðmat eftir fjárfestingu er verðmatið fyrir fjárfestingu að viðbættu nýja fjármagninu.

Dæmi:

Verðmat fyrir fjárfestingu: 120 m.kr.
Fjármögnunarlota: 30 m.kr.
Verðmat eftir fjárfestingu: 150 m.kr.

Í þessu dæmi eignast fjárfestarnir í lotunni samanlagt 20% hlut í félaginu, því 30 m.kr. nema 20% af 150 m.kr.

30 / (120 + 30) = 20%

Ef sex englar fjárfesta 5 m.kr. hver eignast hver þeirra um 3,33% hlut í félaginu, að því gefnu að allir fjárfesti á sömu kjörum.

Það skiptir miklu máli hvort talað er um verðmat fyrir eða eftir fjárfestingu. Ef sagt væri að félagið væri metið á 120 milljónir eftir fjárfestingu, en ekki fyrir hana, yrði eignarhluturinn 25%. Sama fjárfesting getur því gefið ólíka niðurstöðu eftir því hvaða grunnur er notaður.

Verðmat er samkomulag um áhættu og möguleika

Í rótgrónu fyrirtæki er hægt að byggja verðmat á rekstrarsögu, sjóðstreymi og samanburði við önnur félög. Ungt sprotafyrirtæki hefur oft takmarkaðar tekjur, stutta sögu og margar óstaðfestar forsendur.

Verðmatið verður því sjaldnast niðurstaða úr einni formúlu. Það endurspeglar meðal annars:

hversu langt félagið er komið og hvað það hefur þegar sannreynt
gæði teymisins og getu þess til að framkvæma
stærð og aðgengi markaðarins
tækni, hugverk og önnur möguleg samkeppnisforskot
fjárþörf félagsins og að hvaða áfanga fjármagnið á að færa félagið
áhættu fjárfestisins og líkleg þörf fyrir frekari fjármögnun
verðmatið getur einnig tekið mið af nýlegum fjármögnunarlotum hjá sambærilegum sprotafyrirtækjum, ef nægar upplýsingar liggja fyrir um félögin og fjárfestingarkjörin

Hátt verðmat er ekki sjálfkrafa gott fyrir félagið og lágt verðmat er ekki sjálfkrafa gott fyrir fjárfestinn. Verðmat sem er langt á undan árangri félagsins getur gert næstu fjármögnun erfiða. Mjög lágt verðmat getur á hinn bóginn þynnt stofnendur hratt út og dregið úr hvata þeirra.

Gagnleg spurning er því ekki aðeins hvort verðmatið sé hátt eða lágt, heldur:

Hvaða árangri þarf félagið að ná áður en það sækir næst fjármagn og er raunhæft að ná honum miðað við núverandi verðmat?

Fer fjármagnið inn í félagið?

Fjárfesting getur farið fram með hlutafjáraukningu, með kaupum á hlutum af núverandi eiganda eða með blöndu af hvoru tveggja.

Við hlutafjáraukningu gefur félagið út nýja hluti. Fjármagnið rennur inn í félagið og getur nýst til vöruþróunar, ráðninga, sölu eða annarra vaxtarskrefa. Eignarhlutur eldri eigenda minnkar hlutfallslega nema þeir taki þátt í hlutafjáraukningunni.

Við sölu eldri hluta kaupir fjárfestir hluti af núverandi eiganda. Greiðslan rennur þá til seljandans, ekki til félagsins. Slík sala getur verið eðlileg, til dæmis þegar stofnandi selur hluta af hlutabréfum sínum til að draga úr persónulegri fjárhagsáhættu. Fjárfestir þarf þó að vita hversu mikið af heildarfjárfestingunni rennur inn í félagið og hversu mikið fer til núverandi hluthafa.

Á Íslandi getur þessi munur einnig haft skattalega þýðingu. Hugsanlegur hlutabréfafrádráttur einstaklinga er bundinn við hlutafjáraukningu í félagi sem hefur fengið viðeigandi staðfestingu og við fleiri skilyrði. Síðari kaup á hlutum veita ekki sama rétt. Reglur geta breyst og því þarf alltaf að staðfesta gildandi skilyrði áður en byggt er á þeim.

Eignarhaldsyfirlitið sýnir hver á hvað

Eignarhaldsyfirlit, oft kallað cap table, sýnir hvernig eignarhaldi félagsins er skipt. Gott yfirlit sýnir ekki aðeins núverandi hluthafa heldur einnig hvaða réttindi geta síðar orðið að hlutum.

Fjárfestir ætti meðal annars að sjá:

alla núverandi hluthafa og fjölda hluta þeirra
mismunandi hlutaflokka og réttindi sem þeim fylgja
kauprétti eða kaupréttaráætlanir fyrir starfsfólk og ráðgjafa
heimildir til útgáfu nýrra hluta
breytanleg lán og önnur réttindi sem geta breyst í hluti
eignarhlutföll bæði fyrir og eftir fyrirhugaða fjármögnun.

Mikilvægt er að spyrja hvort prósentutölur séu reiknaðar út frá aðeins útgefnum hlutum eða á útþynntum grunni. Á útþynntum grunni er einnig tekið tillit til þeirra kauprétta, umbreytanlegu réttinda og annarra skuldbindinga sem gætu orðið að hlutum síðar.

Eitt dæmi um eignarhald eftir fjármögnun

Gerum ráð fyrir að stofnendur eigi 900.000 hluti og að 100.000 hluta kaupréttarsjóður hafi verið tekinn með í útreikninginn. Samtals eru þá 1.000.000 hlutir á útþynntum grunni fyrir fjárfestingu.

Ef verðmatið fyrir fjárfestingu er 120 milljónir króna jafngildir það 120 krónum á hlut á þessum grunni. Fjárfesting upp á 30 milljónir gefur þá 250.000 nýja hluti.

Eignarhaldið eftir fjárfestingu:

Stofnendur: 900.000 hlutir - 72% Kaupréttarsjóður: 100.000 hlutir - 8% Nýr fjárfestir: 250.000 hlutir - 20%

Dæmið sýnir hvers vegna stærð kaupréttarsjóðsins skiptir máli. Ef samið er um að stækka hann áður en fjárfestingin kemur inn bera eldri eigendur meginþungann af útþynningunni. Ef hann er stækkaður eftir fjárfestingu þynnast eignarhlutir allra þáverandi hluthafa hlutfallslega út. Hvor leiðin er farin er samningsatriði, en áhrif hennar þurfa að koma skýrt fram í útreikningnum.

Eignarhlutfall segir ekki alla söguna

Tveir fjárfestar geta átt sama hlutfall í félagi en haft ólík réttindi. Þess vegna þarf að lesa samþykktir, hluthafasamkomulag og fjárfestingarskjöl samhliða eignarhaldsyfirlitinu.

Réttindi sem geta skipt máli eru meðal annars:

atkvæðisréttur og hvort fleiri en einn hlutaflokkur sé til
upplýsingaréttur og regluleg skýrslugjöf frá félaginu
réttur til að taka þátt í framtíðarhlutafjáraukningum til að verja eignarhlutfall
réttur til að tilnefna stjórnarmann eða áheyrnarfulltrúa
forkaupsréttur eða aðrar takmarkanir þegar hluthafi vill selja
meðsöluréttur og meðsöluskylda þegar stærri hlutur í félaginu er seldur
forgangur við úthlutun söluandvirðis eða við slit félagsins
verndarákvæði ef nýir hlutir eru síðar gefnir út á lægra verði

Ekki er markmiðið að safna sem flestum sérkjörum. Of flókin eða ósanngjörn réttindi geta torveldað næstu fjármögnun og skapað ójafnvægi milli stofnenda og fjárfesta. Markmiðið er að skilja hvaða áhættu hvert ákvæði á að mæta og hvaða áhrif það hefur á aðra hluthafa.

Útþynning er hluti af vaxtarferlinu

Þegar félag gefur út nýja hluti lækkar hlutfallsleg eign eldri hluthafa nema þeir fjárfesti aftur. Þetta kallast útþynning.

Útþynning er ekki sjálfkrafa neikvæð. Minni hlutur í verðmætara og betur fjármögnuðu félagi getur verið meira virði en stærri hlutur í félagi sem nær ekki næsta áfanga.

En fjárfestir þarf að gera ráð fyrir henni. Tökum sem dæmi engil sem fjárfesti 5 m.kr. í 30 m.kr. lotunni hér að framan og eignaðist um 3,33% hlut. Ef næsta fjármögnunarlota gefur nýjum fjárfestum 25% af félaginu og engillinn tekur ekki þátt, lækkar eignarhlutur hans í um 2,5%:

3,33% × 75% ≈ 2,5%

Prósentan lækkar, en við mat á áhrifunum þarf einnig að taka mið af þeim verðmætum sem nýja fjármagnið og nýi fjárfestirinn geta skapað. Gagnlegt er að setja upp útreikning fyrir að minnsta kosti eina líklega fjármögnunarlotu til viðbótar áður en ákvörðun er tekin.

Umbreytanleg lán og önnur réttindi

Stundum er fjárfest án þess að endanlegt verðmat sé ákveðið strax. Þá getur fjármögnunin til dæmis verið veitt sem lán þar sem kröfunni er síðar breytt í hluti við tiltekinn atburð, oft við næstu fjármögnunarlotu.

Slíkir samningar geta flýtt fyrir fjármögnun, en þeir leysa ekki úr öllum erfiðu spurningunum. Fjárfestir þarf meðal annars að skilja:

hvenær og við hvaða aðstæður kröfunni er breytt í hluti
hvort afsláttur er veittur frá verði næstu fjármögnunar
hvort hámarksverðmat takmarkar umbreytingarverðið
hvort vextir bætast við höfuðstólinn
hvað gerist ef næsta fjármögnun verður ekki
hvaða hlutaflokkur fæst við umbreytingu og hvaða réttindi fylgja honum
hvernig samningurinn birtist í eignarhaldsyfirliti á útþynntum grunni

Erlend sniðmát og hugtök færast ekki sjálfkrafa yfir í íslenskan félagarétt. Lög um einkahlutafélög setja meðal annars formreglur um hlutafjárhækkun, forgangsrétt hluthafa og breytanleg skuldabréf. Því er mikilvægt að fá íslenska lögfræðiráðgjöf um samningsgerðina og skjölin áður en samningar eru undirritaðir.

Spurningar áður en þú samþykkir kjörin

Er verðmatið gefið upp fyrir eða eftir fjárfestingu?
Fer öll fjárfestingin inn í félagið með kaupum á nýjum hlutum eða er hluti hennar notaður til að kaupa hluti af núverandi hluthöfum?
Hvernig lítur eignarhaldsyfirlitið út fyrir og eftir fjárfestingu á útþynntum grunni?
Hvaða kaupréttir, heimildir, lán eða önnur réttindi geta leitt til útgáfu nýrra hluta síðar?
Hvaða réttindi fylgja mínum hlutum og eru þau í samræmi við það sem mér hefur verið kynnt?
Hversu líklegt er að félagið þurfi meira fjármagn og hvernig gæti næsta lota breytt eignarhlut mínum?
Að hvaða áfanga á fjármagnið að færa félagið og hvernig styður það við verðmat í næstu lotu?
Hvaða lögfræðilegu og skattalegu atriði þarf að staðfesta með sérfræðingi?

Ef svörin liggja ekki fyrir er það ekki endilega merki um að hætta eigi við. Það er hins vegar skýr ábending um hvað þarf að kanna áður en ákvörðun er tekin.

Skoðaðu heildarmyndina

Verðmat segir hvað þú greiðir. Eignarhlutfall segir hversu stóran hluta þú átt samkvæmt tilteknum útreikningi. Réttindin segja hvernig þú getur haft áhrif, fengið upplýsingar og tekið þátt í framtíðinni. Eignarhaldsyfirlitið sýnir síðan hverjir aðrir geta átt rétt til hluta af verðmætunum.

Þetta þarf að skoða saman.

Fjárfestir sem einblínir aðeins á prósentutöluna getur misst af mikilvægum skuldbindingum og réttindum. Fjárfestir sem einblínir aðeins á verðmatið getur líka gleymt stærri spurningunni: hvort fjármagnið gefi félaginu raunhæfa leið að næsta verðmæta áfanga.

Til umhugsunar

Taktu eitt fjárfestingartækifæri og settu eignarhaldið upp í þremur sviðsmyndum: fyrir fjárfestingu, strax eftir fjárfestingu og eftir eina líklega fjármögnunarlotu til viðbótar. Skráðu síðan hvaða réttindi fylgja hlutunum.

Þessi einfalda æfing sýnir oft betur en ein verðmatstala hvað þú ert í raun að kaupa.

Um IceBAN og efnið

IceBAN vinnur að því að efla englafjárfestingar á Íslandi, auka þekkingu og fagmennsku í kringum þær og skapa vettvang þar sem fjárfestar og sprotafyrirtæki geta tengst og lært hvert af öðru.

Efnið í þessari grein er ætlað til fræðslu og almennrar upplýsingagjafar. Það er ekki lögfræði-, skatta- eða fjárfestingarráðgjöf. IceBAN leggur ekki mat á það fyrir hönd félagsmanna hvort einstök fjárfestingartækifæri eða fjárfestingarkjör séu hentug eða æskileg. Hver fjárfestir ber sjálfur ábyrgð á eigin mati og fjárfestingarákvörðunum og ætti að leita sérfræðiráðgjafar þegar við á.